隨著私募股權(quán)基金的發(fā)展和市場環(huán)境的變化，通過控股型投資進行產(chǎn)業(yè)整合成為越來越多私募股權(quán)基金的發(fā)展戰(zhàn)略。由于上市公司在資金籌集、支付手段和退出等方面的天然優(yōu)勢，控制上市公司自然成為私募基金進行產(chǎn)業(yè)整合的重要手段。取得上市公司控制權(quán)的方式有多種，如IPO、二級市場收購、重大資產(chǎn)重組等。

私募股權(quán)基金能否作為發(fā)行人的控股股東?

　私募股權(quán)基金作為控股股東需注意的事項

　　1. 存續(xù)期限

　　為了保持上市公司控制權(quán)的穩(wěn)定性，公司法、首發(fā)管理辦法、《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》(“減持新規(guī)”)對控股股東規(guī)定了鎖定期和減持限制，而私募股權(quán)基金設(shè)定的存續(xù)期限相對較短，監(jiān)管部門審核時會額外關(guān)注私募基金類型的控股股東的存續(xù)期限問題。無論公司制私募基金亦或有限合伙制基金，從私募基金管理人的角度而言，都需確?；鸫胬m(xù)期限的設(shè)置以及延長機制能夠滿足監(jiān)管機構(gòu)對發(fā)行人上市前和上市后穩(wěn)定性的要求。

　　2. 基金份額轉(zhuǎn)讓

　　(1) 就A股IPO審核政策與標準而言，若發(fā)行人申報IPO之后，一般情況下不得發(fā)生股本變動，包括增資、股份轉(zhuǎn)讓等，對于間接轉(zhuǎn)讓亦存在嚴格限定[2]，避免出現(xiàn)控制權(quán)發(fā)生變更、股權(quán)不穩(wěn)定或不清晰、存在股權(quán)代持或利益輸送等情形。所以，在發(fā)行人申報期間，作為控股股東的私募股權(quán)基金之管理人，需結(jié)合屆時的審核政策判斷是否同意合伙份額轉(zhuǎn)讓。

　　(2) 另外，發(fā)行人的控股股東亦需在招股說明書中作出承諾，自發(fā)行人股票上市交易之日起三十六個月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其持有的發(fā)行人股份，也不由發(fā)行人回購其持有的股份;上市后六個月內(nèi)，如公司股票連續(xù)二十個交易日的收盤價均低于發(fā)行價，或者上市后六個月期末收盤價低于發(fā)行價，持有公司股票的鎖定期限自動延長六個月。我們理解，前述不得轉(zhuǎn)讓的鎖定安排包括不得直接轉(zhuǎn)讓和不得間接進行轉(zhuǎn)讓。目前證監(jiān)會并未明確限制，控股股東的股東或合伙人在不影響控制權(quán)的前提下不能轉(zhuǎn)讓所持股權(quán)或合伙份額。但我們理解，不排除屆時證監(jiān)會發(fā)行部參考上市部在上市公司定增中采取的措施，要求控股股東(合伙制私募基金)的所有合伙人亦出具承諾，在鎖定期內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓控股股東份額的情形。

　　3. 承諾事項及對私募股權(quán)基金的影響

　　(1) 作為發(fā)行人的控股股東，需要作出的承諾事項通常包括如下幾類：

　　a) 關(guān)于招股說明書內(nèi)容真實、準確、完整、及時的承諾

　　b) 發(fā)行前股東所持股份的股份鎖定、延長鎖定期的承諾

　　c) 持股意向及減持意向

　　d) 上市后三年內(nèi)穩(wěn)定股價的預(yù)案

　　e) 關(guān)于未履行承諾的約束措施的承諾

　　f) 依法承擔賠償或者補償責任的承諾

　　g) 針對公司填補回報措施的承諾

　　h) 避免同業(yè)競爭的承諾

　　i) 減少和規(guī)范關(guān)聯(lián)交易的承諾

　　(2) 承諾對私募股權(quán)基金的影響

　　a) 在中新賽克的案例中，控股股東承諾，若其所持發(fā)行人股票在鎖定期滿后兩年內(nèi)減持的，其每年減持股票數(shù)量不超過首次公開發(fā)行前持有發(fā)行人股份的5%;且自發(fā)行人股票上市交易之日起十年內(nèi)不主動放棄對發(fā)行人的控股權(quán)。

　　b) 控股股東增持公司股票方案優(yōu)先。在中新賽克案例中，控股股東作出承諾，自發(fā)行人股票上市交易之日起三年內(nèi)，出現(xiàn)連續(xù)二十個交易日公司股票收盤價均低于發(fā)行人上一個會計年度末經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn)的情形，在符合《上市公司收購管理辦法》等法律、法規(guī)的前提下，深創(chuàng)投自二級市場采用集中競價交易方式增持公司股票。深創(chuàng)投單次增持公司股票數(shù)量不超過公司總股本的2%;在增持過程中，若未出現(xiàn)暫停股價穩(wěn)定預(yù)案的條件，則深創(chuàng)投一直增持公司股票直至總股本的2%為止，并在30個交易日內(nèi)實施完畢。在該等情形，需要進一步考慮私募基金作為控股股東是否具備相應(yīng)的履行承諾的資金能力。

　　c) 若基金作為控股股東作出該等承諾，可能還會被要求證明，其有能力履行該等承諾。比如，深創(chuàng)投就發(fā)行人社保、住房公積金、租賃等瑕疵情況作出了以所持發(fā)行人股份以外的財產(chǎn)承擔補償責任的承諾。這對于對資金使用效率有極大要求的私募基金而言，可能會是挑戰(zhàn)之一，特別是已處于退出期階段的基金。

　　(3) 是否需要實際控制人亦作出相應(yīng)承諾

　　根據(jù)滬深兩地上市規(guī)則的規(guī)定，控股股東和實際控制人應(yīng)當承諾：自發(fā)行人股票上市之日起三十六個月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其直接和間接持有的發(fā)行人首次公開發(fā)行股票前已發(fā)行股份，也不由發(fā)行人回購該部分股份。除此之外，在通常存在實際控制人的情形下，實際控制人也會對發(fā)行人存在的瑕疵事項承擔擔保責任。

　　4. 同業(yè)競爭與利益沖突

　　在一般的IPO項目中，控股股東與實際控制人均需要承諾，其及其控制的其他主體與發(fā)行人之間不存在同業(yè)競爭或不存在利益輸送的情形。在以投資為主要業(yè)務(wù)的私募基金作為發(fā)行人的控股股東的情形，證監(jiān)會對此問題的關(guān)注會更加嚴格，因為私募基金或其關(guān)聯(lián)方往往會投資同行業(yè)的多家公司或被投企業(yè)的上下游公司。

　　在中新賽克的案例中，證監(jiān)會在反饋問題中要求發(fā)行人補充全面披露控股股東深創(chuàng)投和總經(jīng)理凌東勝所投資的持股比例在 5%以上，且和發(fā)行人同屬于信息技術(shù)行業(yè)的企業(yè)名單，披露上述企業(yè)和發(fā)行人的產(chǎn)品和服務(wù)是否存在相同或相似的情形，以及上述企業(yè)和發(fā)行人在供應(yīng)商、客戶和銷售渠道等方面是否存在重合之處。

　　盡管在中新賽克的案例中，證監(jiān)會還核查了控股股東與總經(jīng)理所持5%以上的企業(yè)是否與發(fā)行人存在同業(yè)競爭的情形，但我們理解，根據(jù)《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第1號——招股說明書(2015)》、《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第28號——創(chuàng)業(yè)板公司招股說明書(2015)》的規(guī)定以及歷次保代培訓(xùn)記錄，就同業(yè)競爭的認定范圍主要還是限定于控股股東、實際控制人以及其控制的其他企業(yè)之間[3]，若私募股權(quán)基金作為發(fā)行人的控股股東，同時還投資了同行業(yè)的其他公司但未構(gòu)成控制的話，應(yīng)不構(gòu)成同業(yè)競爭。在中新賽克的案例中，發(fā)行人與控股股東投資的部分企業(yè)雖屬同行業(yè)公司，且部分產(chǎn)品存在潛在的競爭關(guān)系，但發(fā)行人盡量通過論證同業(yè)但不競爭的思路解釋前述主體之間不存在利益沖突或直接利益沖突[4]，且該等被投企業(yè)不屬于深創(chuàng)投控制，故該等被投企業(yè)與發(fā)行人之間不構(gòu)成同業(yè)競爭。

　　結(jié)論/建議

　　我們理解，公司制與合伙制的私募基金成為發(fā)行人的控股股東并無實質(zhì)障礙，但基金存續(xù)期限的設(shè)定、發(fā)行人控股權(quán)的穩(wěn)定性以及相關(guān)承諾的履行能力將是IPO審核過程中需要私募基金充分論證的事項，以打消監(jiān)管層的疑慮。因此，私募股權(quán)基金從事控股型投資并擬通過IPO控制上市公司時，在基金設(shè)立和運營過程中要提前就監(jiān)管層關(guān)注的問題進行籌劃和準備。

　　特此申明：以上分析，僅系我們根據(jù)現(xiàn)行法律法規(guī)、監(jiān)管政策及相關(guān)案例所做的分析和探討，并不作為我們對相關(guān)事項的法律結(jié)論意見。

　　[1]在貝達藥業(yè)上市時其控股股東系一家非基金類的合伙企業(yè)。

　　[2]證監(jiān)會在怡達股份(300721)IPO的反饋意見中要求發(fā)行人說明，在申報后發(fā)行人股東的股東或合伙人是否發(fā)生變動及其原因，是否存在相關(guān)約定及主要內(nèi)容。在該案例中，間接出資人發(fā)生變動的主要原因為國有股無償劃轉(zhuǎn)、個人財務(wù)規(guī)劃以及契約型基金退出，且不存在其他利益安排。

　　[3]根據(jù)2011年第2期保代培訓(xùn)，發(fā)行人與第二大股東從事相同業(yè)務(wù)也構(gòu)成同業(yè)競爭。根據(jù)2011年第4期保代培訓(xùn)，同業(yè)競爭除關(guān)注控股股東、實際控制人，還應(yīng)關(guān)注董監(jiān)高和對發(fā)行人影響較大的主要股東(持股5%以上的股東)。根據(jù)2012年第4期保代培訓(xùn)，實際控制人直系親屬控制的同行業(yè)的公司需要整合。

　　[4]深創(chuàng)投投資的江南天安，其商用密碼產(chǎn)品與發(fā)行人的網(wǎng)絡(luò)內(nèi)容安全產(chǎn)品同屬于信息安全行業(yè)，但兩者的產(chǎn)品在功能和技術(shù)實現(xiàn)上有明顯不同，發(fā)行人與江南天安不存在直接的利益沖突;深創(chuàng)投投資的另外一家公司南京安元，其大數(shù)據(jù)平臺產(chǎn)品與發(fā)行人大數(shù)據(jù)運營產(chǎn)品同屬于大數(shù)據(jù)領(lǐng)域，存在潛在競爭的可能性，但在應(yīng)用領(lǐng)域存在不同，與南京安元不存在利益沖突。

　　來源：北京植德律師事務(wù)所