一、證券虛假陳述事實將可能由人民法院自行、主動認定。

　二、若虛假陳述信息不具有“重大性”，則不符合虛假陳述民事賠償責任構成要件。

　三、若虛假陳述行為與投資人投資決定之間不存在交易因果關系，則不符合虛假陳述民事賠償責任構成要件。

　　舉例：

四、若虛假陳述行為與投資損失之間不存在損失因果關系，則不符合虛假陳述民事賠償責任構成要件。

　　(一)當虛假陳述行為與投資決定之間無因果關系，則虛假陳述行為與投資損失之間當然不存在因果關系。

　　(二)一旦法院認為上市公司的虛假陳述與投資人的投資決定之間存在交易因果關系，投資人的投資損失亦可能因市場系統(tǒng)風險及其他因素所致，與上市公司的虛假陳述行為不存在因果關系。

　　1.證券市場系統(tǒng)風險可能成為導致投資人出現投資損失的核心因素。

　　2007年5月30日，時任最高院副院長奚曉明在《全國民商事審判工作會議上的講話》中對“系統(tǒng)風險”作出界定，指由于匯率、利率等金融政策、國內和國際的突發(fā)事件、經濟和政治制度的變動等所引發(fā)的系統(tǒng)風險，是整個市場或者市場某個領域所有參與者所共同面臨的，投資者該部分損失不應由虛假陳述行為人承擔。系統(tǒng)風險若確實對整體市場造成影響，必然體現在大盤指數或板塊指數中。

　　2.對“其他因素”的界定。

　　《規(guī)定》第19條第(四)項提出的“其他因素”，至少應當包括以下含義：

　　1)行業(yè)風險。

　　例如，2012年底發(fā)改委對風電行業(yè)推行“低電壓穿越”的國家標準，強制要求風電行業(yè)施行。此舉由于大幅提高了技術難度，風電行業(yè)整體面臨洗牌，銷售業(yè)績一路下滑，直觀反映為風電板塊股價走低，全行業(yè)難以避免。

　　2)公司經營風險：

　　上市公司存在固有商業(yè)風險，其運營情況，合同訂立、履行、解除情況，債權債務情況，重大訴訟仲裁，新聞媒體正、負面報道等因素都會影響股價變化。例如企業(yè)發(fā)布前一年財務報告如果為預虧狀態(tài)，或者企業(yè)披露其涉及的大額訴訟、仲裁案件，都會降低投資人信心，并反映為企業(yè)股價波動。

　　而以上列舉的系統(tǒng)風險及其他因素，均屬于《規(guī)定》第19條列舉的虛假陳述與損害結果之間不存在因果關系的情形。股票市場風險極高，投資人一旦投資股票，就不再是簡單的普通商品交易參與者，而應具備理性特質，有義務對上市公司的具體情況作出應有的關注，不僅包括大盤股指、行業(yè)走勢，也包括上市企業(yè)所處行業(yè)發(fā)展，更應關注上市企業(yè)自身運營等情況。

　　綜上，上市企業(yè)承擔虛假陳述民事賠償責任，四個構成要件缺一不可。面對立案登記制實施前后司法實踐發(fā)生的變化，正確理解適用楊臨萍庭長講話精神，從四個構成要件著手逐一擊破，是上市企業(yè)正確應對此類訴訟、維護自身及廣大股東合法權益的必然要求。

　　作者 / 邱琳 田古 來源 / 無訟閱讀