債權抵押債券的概述

一、概述

隨著資產(chǎn)證券化的勃興，由此衍生的金融創(chuàng)新不斷涌現(xiàn)，債權抵押債券就是其中之一。

債券抵押是一種以一個或多個類別且分散化的資產(chǎn)作支持支持的債券。作為抵押物的基礎資產(chǎn)是一些分散化的金融債務工具及其他結構化產(chǎn)品，如高收益?zhèn)?、新興市場公司債或主權債券、銀行貸款或其它次級證券，也可能包含傳統(tǒng)的資產(chǎn)抵押債券和房屋抵押貸款債券、不動產(chǎn)投資信托等。與此相比，傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品后面支撐的資產(chǎn)池通常是性質相似的一類債權資產(chǎn)，如信用卡應收帳款、租賃租金、汽車貸款等，并且很多由實業(yè)企業(yè)自身持有。

債券抵押的基本構造過程如下：發(fā)起人將分散化的資產(chǎn)打包形成資產(chǎn)池(即資產(chǎn)證券化中慣稱的基礎資產(chǎn))，接著將基礎資產(chǎn)“真實”出售給SPV;，之后SPV以基**產(chǎn)池的作抵押物支持而發(fā)行不同級別的債券，向這些債券支付的現(xiàn)金流來自于抵押資產(chǎn)的票息收入及到期時的本息收入，也包括抵押資產(chǎn)出售收入。這些債券承受來自基**產(chǎn)池的信用風險，但程度各異。

典型的債券抵押證券一般分為高級層、中間層和權益層債券。其中，權益層也稱從屬層面臨最大的風險暴露，若基**產(chǎn)池發(fā)生違約損失將首先由權益層來吸收，與此相應，投資人可享受債券抵押的收益剩余，可能得到高于其他層級證券的回報，這類似于股權索取剩余的收益特征。高級層的本息償付優(yōu)先于中間層和權益層，面臨信用風險暴露顯著低于另外兩層的證券，因而投資人獲得的報酬也相對較低。中間層的風險、收益特征介于高級層、權益層之間。

所以說，債券抵押的創(chuàng)新在于運用風險重組技術，進一步提高了收益和風險的配比度，使得債券抵押更好的滿足投資人差異性偏好。

二、債券抵押的參與角色

1、發(fā)起人

發(fā)起人是抵押資產(chǎn)的原始權益人，將分散化的資產(chǎn)打包形成資產(chǎn)池(即資產(chǎn)證券化中慣稱的基礎資產(chǎn))后“真實”出售給SPV。

2、特殊目的載體

風險隔離是債券抵押必須解決的問題。SPV承受原始權益人的資產(chǎn)，以此為抵押物支持發(fā)行債券抵押，然后運用發(fā)行債券抵押取得的資金支付購買發(fā)起人資產(chǎn)的對價，是債券抵押的名義發(fā)行人。所謂特殊目的，指它的設立僅僅是為了發(fā)行證券化產(chǎn)品和收購資產(chǎn)，不再進行其它的投融資或經(jīng)營活動。SPV可能是發(fā)起人機構以外的獨立機構，如FHLMC、FNMA，也可能是發(fā)起人機構附屬的特殊目的金融子公司，有信托、公司等多種組織形式，一般視稅收或法規(guī)限制情況而定，目前以信托形式居多。

風險隔離的意義在于，發(fā)起人的債權人在其破產(chǎn)后不能向已“真實出售”給SPV的抵押資產(chǎn)進行追償;同理，債券抵押的持有人因抵押資產(chǎn)不能滿足其回報的要求向發(fā)起人追償。

3、資產(chǎn)管理經(jīng)理

與其它證券化產(chǎn)品不同，資產(chǎn)管理經(jīng)理在債券抵押交易結構過程中扮演至關重要的角色。傳統(tǒng)的ABS中，基**產(chǎn)池一旦確定，一般不再更換(信用卡貸款類ABS等循環(huán)發(fā)行結構除外)，資產(chǎn)服務商(類同于債券抵押的資產(chǎn)管理經(jīng)理)只須實施有限的靜態(tài)管理即可。但在債券抵押的交易中，資產(chǎn)管理經(jīng)理根據(jù)招募書的約定購買適當?shù)馁Y產(chǎn)構造資產(chǎn)池組合，并在存續(xù)期內根據(jù)市場情況對基**產(chǎn)池實施動態(tài)管理以追求更高的回報。